大成基金姚余栋

中国经济回暖明显，但面对着复杂的外部环境，中国经济仍有许多难关要面对。

在中国人民大学国家发展与战略研究院、经济学院、中诚信国际信用评级有限公司联合主办的CMF月度数据分析会上，中国人民大学教授于泽表示，前三个季度经济指标大面积转正，是我国防疫成功、产业完备、庞大的市场规模、政策推动和外部替代的综合作用。未来的复苏可期，但这个持续的路径背后逻辑正在发生变化。

在于泽看来，5月以后，我国的经济复苏路径从政策推动型逐渐回归正轨，也遇到2019年来存在的周期性问题，制造业投资和消费不足，并在疫情下有所放大。由于这样的路径，产生了我国以基建、房地产、 汽车 为主导的复苏格局。

“当前我国的消费不足存在着超调，未来消费对经济增长的贡献会逐渐加大。根据预测，四季度经济增速或维持在5.5%以上，全年会达到2%左右。但由于消费不足的问题并没有得到解决，我国的复苏路径在市场内部没有形成自动的循环模式。这种情况下，有可能存在着经济增速不及预期的风险。”于泽表示，因此，在新发展格局下，需要进一步发挥消费的核心作用，特别要解决生产要素供给，市场需求和技术的安全问题。在政策上，更需要加快改革。但对于前期发挥巨大作用的财政政策和货币政策，目前不适合快速转向，应在大方向不变的基础上进行微调。

政策支撑经济复苏

今年，投资对于经济起到了稳定的推动作用。但在投资过程中，主要带动的是房地产投资。9月，基础设施建设投资已经累计转正； 社会 零售品总额虽然累计增速还为负，但更多的是前期对消费的抑制，但8月以后，消费月增速也开始转正。

一个出乎意料的情况在于出口的逆势增长，到9月，出口增速在9%以上。据了解，今年的出口也经历了一个变化，从最初以疫情的防疫物资出口为主，到了7-8月份，机电和高新技术产品出口增速开始超越防疫物资。在于泽看来，这表明中国在世界产业链具有不可取代的作用。在进口端，9月有显著改善，尤其在 汽车 、半导体和农产品方面，这不仅反映了国内生产的进一步回暖，同时也是和美国第一阶段贸易协议的有效推动。

“总体看，我国前三个季度大部分指标，在生产和需求两端都基本转正。”于泽表示。

从政策来看，5月之前，宏观政策对中国的宏观经济起了支撑作用：一方面通过财政赤字和国债增加了2万亿，通过减税降费、地方专项债增加了6万亿，财政新增的资金超过了8万亿；另一方面，在货币政策上，加大了流动性投放，降低了资金价格，为维护春节后的股市和金融上的平稳运行创造了条件。

值得注意的是，货币政策不但维护了金融市场的相对稳定，还通过再贷款和再贴现政策，针对性地通过信贷对企业进行纾困，维护了市场主体。因此，现在的成绩，实际得益于一季度和二季度初宏观政策的发力。

“疫情暴发以后，央行3000亿的抗疫再贷款迅速出台，之后不断地加码，再贷款、再贴现，又创设了直达实体的工具。不少企业拿到了人民银行的再贷款、再贴现大约是2.2%，3.5%左右就贷出去了，再加上财政贴息，落地几乎就是1.8%，我觉得这很是不容易的。央行在财政、货币政策上的创新工具方面果断地使用，加以财政政策的充分配合，是这次比较经典的案例。”大成基金副总经理，中国人民银行金融研究所前所长姚余栋表示。

不过，5月份宏观政策有一定的转向，较此前相对收紧。在于泽看来，5月之后，很多经济逻辑在逐渐回归2019年的状态。比如，消费在支撑过程中存在着一些不足，所以，到了三季度，消费对于整个中国经济的累计增长依然呈现负的状态。由于消费受阻，在基建、房地产、 汽车 引领的复苏路径过程中，无法有效形成消费乘数，也无法形成完整的循环，这导致中国目前的循环存在割裂情况。

“因此，我们需要将疫后复苏导向新发展格局，要在国内消费、加工贸易转型、产业安全等各方面做更多的工作。”于泽表示。

财政、货币政策不宜快速转向

在中国人民大学副校长刘元春看来，在世界全面停摆、中国加速复苏的背景下，是对我国产业链、供应链，国际经济大循环和国内经济大循环的一次很好的检阅和危机演练，为我国立足国内经济大循环、国际国内大循环相互促进的新发展格局创造了一个战略时点。

因此要看到，在这种“百年未有之大变局”加速期、世界经济调整动荡期，以及两个百年的关键期和调整的攻坚期，只有看到在这种背景下赢得正增长的战略意义，才能坚定下一步工作的基本基调。

“两会之后，一揽子政策才开始展开，大量大型项目特别是两重一新项目，在过去四个多月刚开始布局完，还没有完全上马。因此，未来几个月里，财政不宜进行根本性转向。”刘元春说。

姚余栋也认为，未来货币政策应该更加谨慎地实行，稳健，而不要急于退出。“明年的财政政策一定是退出的：1万亿特别国债没有了；地方专项债由于坚持房住不炒各方面的因素，也难以发出4万亿专项债来；中央财政赤字肯定要回到3%以内。所以，财政政策会有大幅度收缩。这时候货币政策就不宜快速退出，我认为要保持目前的姿态是比较合适的。”他说。

于泽建议，当前的财政和货币政策需要维持当前的力度，既不能过度加码，也不能放松力度；在普惠金融的视角下，应适当增加杠杆率；在转型过程中，资产价格和人民币对国际的吸引力上升，所以，预留足够的政策空间；进一步推进资本市场改革，通过国内分红，形成资金在国内的完整循环，进一步激发消费。

“我们现在采取了很多特别举措，一定要认识到‘凡药三分毒’。这个‘毒’在金融问题上就表现在风险累计和风险延后，未来如何应对风险延后和风险加速累积所带来的问题，需要高度重视。四季度和明年一季度基本面问题不大，但一系列结构性的问题、短期性的问题、政策常态化过程中的问题，依然会对我们形成强烈的挑战。在目前全面报喜的状况下，依然要保持审慎乐观的态度，扎实地抓住目前的战略时机，利用好这个窗口期，把中国经济搞好。”刘元春表示。